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白糖：近期多空交织延续 远期天气影响需高度警惕
（张笑金，从业资格号：F0306200；交易咨询资格号：Z0000082）
1、原糖：4月原糖期价呈现先跌后反弹行情，月初伴随着原油价格回落及北半球增产兑现，原糖主力期价从 15.4美分/磅下跌至最低13.4美分/磅附近，此后低位徘徊后重新回到14.5美分/磅以上。
2、国内现货：广西制糖集团报价区间为5310~5400元/吨，4月下跌约90-120元/吨；云南制糖集团报价 5140~ 5220元/吨；加工糖厂主流报价区间为5600~5880元/吨，4月价格波动不大。配额内进口估算价3950~4070 元/吨，4月下跌约230元/吨；配额外进口估算价5000~5160元/吨，4月下跌约300元/吨。
3、食糖进口：2026年3月份我国进口食糖9.82万吨，同比增加2.90万吨。2026年1-3月，我国累计进口食糖 62.29万吨，同比增加47.46万吨。2025/26榨季截至3月底，我国累计进口食糖238.55万吨，同比增加77.54万吨。
4、糖浆和预混粉进口：2026年3月，我国进口糖浆和白砂糖预混粉（含税则号1702.90、2106.906）数量12.30万 吨，同比增加3.81万吨。其中，3月税号1702.90项下糖浆与白砂糖预混粉进口量10.83万吨，同比增加6.83万 吨；税号2106.906项下糖浆与白砂糖预混粉进口量1.47万吨，同比减少3.03万吨。1-3月，我国进口糖浆和白砂 糖预混粉（含税则号1702.90、2106.906）数量26.52万吨，同比增加7.21万吨。2025/26榨季（10-3月），我国进口 糖浆和白砂糖预混粉（含税则号1702.90、2106.906）合计56.49万吨，同比减少26.73万吨，降幅32%。
5、原糖小结：4月宏观扰动较强，北半球增产兑现，南半球开榨，未来宏观影响犹存，但市场阶段性反应弱 化，有脱敏迹象，南半球生产进度是短期关键，中期关注天气及通胀预期的变化。巴西方面，目前估产仍保持增产预期，根据巴西国家商品供应公司的预计， 2026/27榨季巴西甘蔗产量将达7.091亿吨，同比增长5.3%， 创下该机构统计史上第二高纪录。如此高的甘蔗产量、目前糖仍比乙醇更具价格优势，糖醇比并没有太乐观 的预期，尽管乙醇掺混比例有望从30%提升至32%，但巴西玉米乙醇增速不容忽视，从6-8月本榨季压榨高峰 期来看，巴西大概率维持并不低的制糖比，糖供应仍充裕。长期供需格局的改变需关注：①夏季印度季风雨 时间点；②印度巴西化肥进口成本大增后施肥量减少对于亩产的影响；③泰国26/27榨季种植面积问题。④厄尔尼诺气象演进情况。价格方面供应充裕抑制原糖价格反弹高度，但低价格区间、天气及通胀隐忧也制约了 价格进一步下探，预计仍以区间运行为主，关注阶段性宏观扰动的影响。
6、国内小结：供应端国内已基本定产悬念不大，库存压力不改，后期供应端变量仍在进口。糖会上给出的 预估产量约为1280万吨，销售进度方面广西、云南截止3月底库存压力仍较大，广西销糖率41.38%为近四个榨 季最低。未来进入到纯销售期，去库进度、进口糖到港节奏影响5、6月份市场情绪。总的来看，目前糖价在 成本线之下估值较低，政策潜在利好犹存，为价格带来支撑；但同时库存压力抑制反弹高度，预计糖价仍延 续震荡行情，远期因天气问题想象空间仍在，近弱远强格局延续。
棉花：多重因素扰动，价格支撑较强
（孙成震，从业资格号：F03099994；交易咨询资格号：Z0021057）
一、供应端：美棉播种进度快于往年同期，干旱情况预计将有缓解，后续美棉天气升水或逐渐减弱。国内新棉播种基本结束，预计种植面积下降5%，最终减产幅度或不及预期，后续持续关注储备棉动向相关消息。
二、需求端：纺织企业开机负荷高于去年同期水平，依据当前数据推算，本年度棉花消费量或超900万吨，创下近10年来新高，一季度终端纺服零售数据表现同样亮眼。
三、进出口：1%关税下内外棉价差环比回落但仍然偏高，棉花、棉纱进口量均同比增加，一季度服装出口同比基本持平。
四、库存端：棉花商业库存数量处于近年来同期相对偏低水平，纺织企业原料及产成品库存均环比下降，终端纺服存货及产成品库存开始补库。
五、国际市场方面：警惕干旱及中东地区局势对棉花的影响逐渐减弱。近期推动美棉期价上行主要有三个逻辑，一是干旱导致的减产预期，二是美伊冲突导致棉花种植成本及替代品价格增加，三是CFTC非商业性持仓的快速增加。
干旱方面，目前受D1-D4级别干旱影响美棉面积占比为98%，去年同期不足30%，同比大幅增加，因此市场对后续美棉减产预期较强，但是后续干旱情况或有缓解。NOAA6-10天展望中，美国除西北部以外的大部分地区降雨将增加，月度降雨展望中，德州地区降雨会增加。季度降雨展望中，美国新墨西哥州以及东南部地区降雨会增加，后续干旱程度或难以长时间维持当前高位。二是目前来看5-7月厄尔尼诺现象出现概率已经超过50%，10-12月强厄尔尼诺（1.5℃≤index＜2℃）及超强厄尔尼诺现象（2℃≤index）发生概率的合计值接近50%。时隔十年超强厄尔尼诺或再度来袭，天气因素引发市场担忧，但是通过我们对于1970年以来的数据统计来看，“超强”厄尔尼诺并不会对全球、美国、中国棉花单产造成显著不利影响。
美伊冲突的影响方面，部分扰动已被定价，需关注后续演变。我们认为美伊冲突所造成的海外化肥成本价格上行以及棉花替代品化纤产品价格上涨已经被市场较为充分定价，若5、6月份中东地缘冲突结束，该方面支撑会逐渐减弱，但若冲突持续，化肥短缺的问题或比化肥成本上升所造成的影响更为严重，若化肥供应出现缺口或导致2026/27年度全球棉花产量出现超预期下降。
CFTC非商业性持仓方面，自2月中旬开始，ICE美棉非商业性持仓净多单开始快速增加，结束长达两年左右的偏空阶段，目前看截至4月中旬，美棉非商业性持仓净多单尚未达到2024年的高点，但是短期增幅已经超过2024年快速增加阶段，按照当前增幅，两周之后CFTC非商业性持仓净多单将超过上一轮峰值。上一轮非商业性持仓净多单快速增加之后便快速回落，警惕后续天气升水减弱后的快速回落。
综合来看，短期我们需要重点关注的是美国天气变化及CFTC非商业性持仓的见顶信号，中长期需要关注的是中东地区冲突演变。我们认为短期支撑美棉的驱动因素还在，但驱动力度及可持续时间在逐渐减弱，预计后续美棉上方空间有限，还需警惕天气升水逻辑转变后，资金快速离场的潜在影响。（潜在风险：超预期干旱、美伊冲突持续至下半年）
六、国内市场方面：减产及供需格局收紧预期是主要驱动，短期仍有支撑，中长期关注需求可持续性及储备棉动态。
目前国内棉花播种进度基本结束，预计种植面积减少5%左右。目前来看，2026年国内棉花种植面积下降是确定的，但是种植面积降幅及产量降幅仍有一定分歧。中性观点认为2026/27年度国内棉花产量下降5%左右，保守观点认为降幅或低于当前预测水平，后续随着调研机构的增加以及官方机构调研结果的公布，市场关于种植面积的预估降趋向一致。天气方面，虽然目前已有新疆部分地区遭受恶劣天气影响的消息传出，但是市场对此已经基本脱敏，即使本年度有概率出现“超强”厄尔尼诺事件，历史数据看对中国棉花单产影响也相对有限。我们认为2026年国内棉花产量将同比下降、消费维持高位、期末库存下降、库销比下降，国内棉花供需格局预期同比收窄。
本年度若无储备棉补充，预计2025/26年度末期国内棉花库存将处于近年来同期偏低水平。即使本年度国内棉花产量达到770-780万吨，创下10年来新高，但截至4月中旬，我国棉花工商业库存合计值546.7万吨，同比基本持平，处于近年来同期相对偏低水平。棉花库存去化速度较快、纺织企业开机负荷高于去年同期、一季度终端纺服零售额同比增幅超9%，以上数据反应本年度棉纺产业链消费需求较好。但是需要注意的是，本轮棉纱价格涨幅低于棉花，下游生产利润在逐渐被挤压，如果上游涨价持续无法向下游传导，需求可持续性将被考验。
综合来看，在种植面积下降成为定局以及2025/26、2026/27年度国内棉花供需格局均预期偏紧的情况下，市场情绪偏乐观，且上述预期短期内无法证伪，预计短期棉价仍有较强支撑，中长期关注天气、需求、政策端以及储备棉的变化，郑棉期价中长期运行中枢的高度宜谨慎乐观。
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